“辣条第一股”首日破发，卫龙跌超10亿

文:怡心豆浆拿铁

来源:帕尔研究（ID: Bue Ryan JIU）

“第一辣条”的神话被打破了吗？

今日（12月15日），09985.HK卫龙美味全球控股有限公司（以下简称“卫龙”）正式在港交所挂牌上市，但上市首日即破发。

作为千禧一代支撑起的童年“神话”，卫龙的上市之路可谓一波三折。在经历了几次IPO冲击后，它终于在今年冬天上市了。

卫龙的IPO价格为每股10.56港元，募集资金净额为8.99亿港元。上市首日，卫龙开盘价为每股10.20港元，较发行价下跌3.4%；截至12月15日港股收盘，卫龙报收10.02港元/股，对应市值235.6亿港元（折合人民币211.0亿元），较发行价跌5.11%，市值超10亿。

凤凰茶

卫龙是一家辛辣快餐食品公司。招股书显示，于2021年，卫龙旗下两大品类（即调味面制品及蔬菜制品）的年度零售额超过人民币10亿元。

在招股书中，卫龙引用约斯特沙利文的话说:就2021年的零售额而言，它在中国所有麻辣休闲食品企业中排名第一，市场份额为6.2%。

根据其招股书，“帕尔研究”发现，今年上半年，卫龙的收入为22.61亿元，同比减少1.84%；同期，其亏损为2.61亿元，同比扩大27.06%。

从收入构成来看，卫龙2022年上半年来自辣条的收入为13.41亿元，占当期营收的59.3%，目前仍是一家独大；从收入渠道来看，其2022年上半年线下收入为20.21亿元，占当期收入的89.4%，线上收入仍有待弥补。

在去年10月的一篇旧文章中，我们关注了卫龙辣条腹地的围攻，但第二条曲线尚未增长。随着小吃的新消费，卫龙也面临着更多的新挑战。“辣条第一股”能否给资本市场讲好故事？因此，“帕尔研究”更新了10月份旧文章的一些数据和图表，并欣赏如下:多哈是哪个国家的

去年5月，卫龙美味环球控股有限公司（以下简称“卫龙”）向港交所递交上市申请，正式向“辣条第一股”发起冲击。

截至12月15日收盘，良品铺子市值（603719。SH）、洽洽食品（002557。SZ）和三只松鼠（300783。SZ）分别为152.9亿、261.9亿和91.03亿元。卫龙能承受如此高的估值吗？

▲来源:卫龙官方旗舰店

在零食新消费趋势下，高利润的辣条也吸引三只松鼠、良品铺子等品牌入局。卫龙辣条腹地四面楚歌，传统的“五毛”辣条升级势在必行。

除了辣条，卫龙刚刚开始小吃竞争的下半场。

01

90%取决于线下的辣条。

辣条的诞生纯属偶然，卫龙开创了辣条行业。

1998年，洪水造成湖南平江传统小吃干酱原料短缺，当地用面粉代替制作的做法意外受到欢迎。1999年，来自湖南平江的刘卫平和哥哥刘福平一起，在漯河城北办起了辣条小作坊。2001年，刘卫平创办萍萍食品厂；2003年，卫龙品牌正式诞生并成功占领了儿童食堂。

卫龙花了十多年时间从廉价小吃到首次公开募股。为了摆脱负面评价，卫龙于2004年从欧洲购买了自动化生产线，并从生产和宣传的各个角度不断“洗白”，最终使辣条成为干净卫生的零食品类别。

在招股书中，卫龙表示:“我们开创了辣条行业”，“我们的产品伴随着中国千禧一代的成长”。

作为麻辣一哥，与零食上市公司相比，卫龙的营收规模并不大；招股书显示，2019-2022年上半年，卫龙营收分别为33.85亿、41.20亿、48.00亿和22.61亿，复合年增长率为19.1%。

2022年上半年，三只松鼠、洽洽和良品铺子的营收分别为41.14亿元、26.78亿元和48.95亿元。

“帕尔研究”发现，卫龙的净利润和净利润率都很高:2019-2022年上半年，其净利润分别为6.58亿、8.19亿、8.27亿和-2.61亿，净利率分别为19.4%、19.9%、17.2%和11。5 %。

对比“零食第一股”的年报数据，2022年上半年，三只松鼠、洽洽、良品铺子的净利润分别为0.82亿元、3.51亿元、1.93亿元，净利率分别为2.00%、13.14%、3.99%，均远低于卫龙。

根据约斯特沙利文的数据，2021年中国休闲食品行业的净利润率约为10%。卫龙的盈利能力表明，卖辣条确实能赚钱，其高估值可能与其高毛利率有关。

毛利方面，招股书显示，2019-2022年上半年，卫龙分别实现毛利12.54亿、15.66亿、17.93亿和8.62亿，毛利率分别为37.1%、38.0%、37.4%和38。1 %。

卫龙的包装成本也很低。2019-2022年上半年的包装材料成本分别为4.97亿、5.58亿、6.74亿和2.91亿，占同期总营收的比例分别为14.7%、13.5%、14.0%和12。9 %。

与三只松鼠等品牌不同，卫龙严重依赖线下渠道。招股书显示，卫龙90%的收入来自线下渠道，其中线下经销商渠道是主要渠道。

2019-2022年上半年，卫龙线下渠道收入分别为31.34亿、37.39亿、42.46亿和20.21亿，占营收比例分别为92.6%、90.7%、88.5%和89。4 %。

截至2022年6月30日，卫龙拥有1，830家线下分销商，覆盖超过735，000个零售终端网点，其中70%位于低线城市。

尽管卫龙在线上持续发力:2019-2022年上半年，线上收入分别为2.51亿、3.82亿、5.54亿和2.39亿，但收入占比仅为7.4%、9.3%、11.5%和10.6%。

与坚果、炒货相比，辣条成本低，加工附加值更高。这让卫龙的净利率比同行高得多，但它也隐藏着一个危机:当许多品牌竞相进入市场时，卫龙为什么要继续成为“辣哥”？

目前，各零食巨头已全部完成线上布局。在抢占高线城市的同时，他们利用电子商务物流网络渗透到低线城市。卫龙90%的收入来自线下，70%的零售终端位于低线城市。它已经错过了发射线上的最佳时机，留给它的时间已经不多了。

02

除了辣条还有什么？

尽管卫龙开创了辣条行业，但它并不是辣条的唯一代表。

根据约斯特沙利文2021年零售销售统计数据，卫龙在中国麻辣休闲食品市场排名第一，但其市场份额达到6.2%。根据中泰证券的另一项数据，中国辣条行业的产值为500-600亿元人民币，其中卫龙以10%的市场份额排名第一。

由于辣条行业没有很高的门槛，潜在的市场吸引了越来越多的进入者。在价格和口味上，辣条的品牌差异化不强。

据“帕尔研究”不完全统计，三只松鼠、百草味、麻辣王子等品牌均有辣条产品；许多本土品牌“独立”在不同的地区，享有很高的区域影响力，卫龙面临着相当大的市场竞争。

门槛低还体现在研发费用较低。招股书数据显示，2019-2022年上半年，卫龙在R&D的投资分别为57.3万英镑、337.6549万英镑和693.4万英镑，仅占总营收的约0.3%。

目前，辣条（调味面制品）仍是卫龙最重要的收入来源，但其占比正在逐步下降:2019-2022年上半年，卫龙辣条收入分别为24.75亿、26.90亿、29.18亿和13.41亿，占比分别为73.1%、65.3%、60.8%和59。3 %。

为了在资本市场获得高估值，卫龙需要讲一个新故事；显然，仅靠辣条的“单腿行走”无法支撑其未来的扩张。

麻辣粽子、自热麻辣火锅等“黑暗料理”创新后；除了辣条，卫龙还有什么？

根据招股书，2021年龙年将有两个类别的零售额超过10亿元，四个类别的年零售额超过5亿元。2019年至2020年，来自新产品的收入分别占当年总收入的36.0%和12.7%。

从营收贡献来看，蔬菜产品占比正在快速提升:2019-2022年上半年，该比例分别为19.6%、28.3%、34.7%和36.2%。油泼面的做法

“帕尔研究”发现，目前卫龙淘宝官方旗舰店销量top5中有三款非辣产品:魔芋爽、美味鸡蛋和海带结，其中魔芋爽和海带结属于蔬菜类产品。

新消费趋势下，蔬菜产品等新品类的产品受欢迎程度更依赖于线上渠道。“零食第一”的三大巨头在新品类中拥有先发优势，因此卫龙想要突破并不容易。

此外，卫龙“辣条一哥”的定位可能并不完全适应新类别:绑定“健康”标签说起来容易做起来难。

在登陆资本市场之前，卫龙需要一个新的资本故事，即从单一的辛辣产品转型，并试图找到第二条增长曲线。在某种程度上，第二增长曲线的成败将决定其未来超越辣条的增长空。

03

能在童年滤镜下逆袭高端吗？

在某种程度上，卫龙的用户忠诚度很大程度上来自“童年过滤”。

Z世代已经逐渐长大，它的经济能力已经能够满足当年“吃辣条”的愿望，相应地它也不仅仅满足于食堂的质量。在低端面食品牌化之后，卫龙的高端化势在必行。

受限于廉价小吃的定位，卫龙辣条并没有提高价格。“帕尔研究”发现，在电子商务平台上，卫龙的辣条产品仍能以0.5元的平均价格买到。

2019-2022年上半年，卫龙辣条平均价格分别为14.3元/公斤、15.0元/公斤、15.1元/公斤和16.4元/公斤。由于原材料价格波动，辣条价格略有上涨。然而，销量不减反增。同期辣条销量分别达到17.33万吨、17.95万吨、19.36万吨和8.16万吨。

可以看出，卫龙消费者对价格并不敏感。根据招股说明书，卫龙95%以上的消费者年龄在35岁以下，55%的消费者年龄在25岁以下。

辣条可能还会涨价空；但除了高价格，高品质是高端发展的重要一步。

2019年，国家市场监管总局发布辣条（调味面制品）统一分类和添加剂使用标准，要求企业改进产品配方，降低辣条中的盐、脂肪和糖含量，提高产品的营养健康水平。

在辣条新国标的健康浪潮下，卫龙在辣条细分市场的先发优势可能会随着后来者逐渐缩小。

另一方面，从低档调味面制品起家的传统辣条似乎难以卸下重调味的历史包袱，传统“五毛”辣条的天花板似乎隐约可见。

虽然卫龙拥有Z世代的王牌“童年滤镜”；但是在2010年之后，卫龙可能不会在他们的童年玩得太多了，而在Z世代开始保持健康之后，卫龙会做什么呢？在达到传统“五毛”辣条行业的天花板之前，走高端化道路迫在眉睫。

▲来源:卫龙官方旗舰店

童年滤镜虽然好，但总有一天会磨破。如果卫龙想用一代人的时间升级其消费和品牌，前面的道路并不容易。

04

辣条不再“一招鲜”

尽管辣条是卫龙的收入支柱，但它们远非坚不可摧的护城河。

今天，卫龙可能面临比20年前更激烈的市场竞争。尽管辣条是一个伴随Z世代成长的品牌，但低门槛的辣条不再是一个“新鲜举动”，各大零食品牌也在努力生产辣条。

卫龙努力使“50美分”辣条高端化，推出精美包装并以更高价格出售，但更贵的辣条会变质吗？

卫龙试图讲述一个新的故事:随着零食消费的新趋势，在线名人零食似乎有无限的潜力。但与麻辣口味的深度绑定，使其在新品类的竞争中受限。

IPO只意味着一个新的开始。一级市场和二级市场的估值逻辑不同。如果我们仅仅依靠越来越多竞争对手的辣条和不成熟的第二增长曲线，卫龙可能无法支撑600亿的高估值。

本文中的一些参考资料:

1.“卫龙马上就要上市了，它真的值700亿元吗？5毛钱的辣条能冲击高端吗？”，AI财经社

2.卫龙担心“辣条第一香料”吗？“，魂兽

3.“巨人围攻辣条，卫龙大战血腥松鼠”，便当财经